大摩：中國貸款息低礙反內捲

在內地經濟增長放緩的背景下，近年人民銀行接連減息，同時指導銀行加快放貸，以支持實體經濟。不過，摩根士丹利中國金融行業研究主管徐然指出，銀行貸款利率下降，比政策利率下降得更多。當利率過低，淘汰落後產能效率也會較低，導致產能更加過剩，坦言現在利率降到這麼低，恐已「弊大於利」，合理的貸款定價會有利於反內捲。

徐然指利率升至4厘才合理

雖然內地近期的貸款定價逐漸趨穩，但還未回到最優水平。徐然認為，按測算，如果貸款利率回到相對更能反映持續發展的需求 、更有效的分配資源、促進優勝劣汰的話，應該在4厘左右。現在平均貸款利率約為3.1厘至3.2厘，仍處偏低水平

由於貸款市場報價利率（LPR）下調和窗口指引，導致近年貸款利率大幅下降。根據大摩研究，1年期和5年期LPR，自2019年以來分別下降115個基點和130個基點，但一般貸款利率降幅達205個基點。徐然解釋，這緣於有各種窗口指導，讓銀行加大放貸，導致貸款供大於求，令銀行貸款利率比LPR下行更多。

據報，有內地銀行為達到放貸指定目標，要求無需求的客戶貸款，短時間後再還款，並由銀行負責利息支出。

徐然坦言，根據與銀行的交流，此現象在去年上半年較為普遍，當房地產及平台高風險的信貸需求回落後，信貸增速理應有所放緩，但如果仍要求銀行繼續按原來速度放貸，肯定會出現資金空轉。

非愈低息愈好 加劇產能過剩

徐然表示，利率不只是成本，而是分配資源的槓桿，「不是愈低愈好，應該考慮到分配資源的效率。」減息或可減低未來消費成本，但現時也沒有達到大家想像中，減息後樓價馬上就穩住，或者消費反彈的情況，反而儲蓄率略有上升。當利率過低，淘汰落後產能的效率也會較低，導致產能更加過剩。以製造業為例，徐然估算，現時行業相關的高風險貸款逾8%。

不過，貸款定價有趨穩的跡象。徐然稱，近期金融監管向銀行提出的增量要求，例如小微貸款、普惠貸款、製造業貸款增長水平都有理性化。雖然目前需求不是特別強勁，但當供給回歸相對理性時，貸款供需相對平衡，定價也會逐漸趨穩。

人行上月公布《2025年第三季度貨幣政策執行報告》時提及，未來金融總量增速有所下降是自然的，與中國經濟從高速增長轉向高品質發展是一致的。社會融資規模、貨幣供應量增長與名目經濟增長基本匹配的同時，貸款增長略低一些也是合理的。

料明年找到溫和增長平衡點

而且，徐然提到，在反內捲措施下，銀行自律機制要求零售貸款定價不能低於3厘 ，對公貸款定價亦不能過低，例如1年期貸款不能低於2.1厘，3年期貸款不能低於2.35厘，鼓勵銀行對貸款合理定價，減少過度競爭。他預計，貸款利率會溫和回彈，在政策利率下降以外，過度下降的部分可能會有所修復。

今年LPR下降幅度遠低於市場的預期，年初至今只溫和下調10個基點。徐然認為，當局意識到利率不是愈低愈好，合理的利率水平更重要。對於目前政策利率，徐然認為，還未有到要調升時間，因考慮整體經濟環境，包括通脹通縮等各種因素。在基礎利率不動的情況下，銀行透過更合理定價，也可以推高貸款利率。

既然減息的效用不大，未來如何刺激經濟？徐然認為，「從金融的角度來說，整個經濟增速快一點、慢一點都可以」，重要的是開始向平衡的方向走。

徐然預料，明年除了可能延續「以舊換新」的支持政策，「十五五」首年也會對基建有前置布局，從而在「去產能」過程中溫和支持需求，達到新的平衡，但也不過度刺激，以免引發新風險，相信找到新的溫和增長平衡點，對金融系統更為有利。

信報

22 Dec 2025

採訪、撰文：王舒婷