聯儲局有「異見人士」嗎?

聯儲局有「異見人士」嗎?

6月18日，周四。一如市場所料，聯儲局在政策會議結束後維持利率不變，主席耶倫於記者會上強調，希望見到更多證據顯示工資增長加快，並對美元強勢削弱出口和遏抑進口物價表示關注。言下之意，即使加息，步伐也將非常溫和。這一點，比聯儲局在9月、12月還是明年首次調高利率更重要。

耶倫的口吻加上聯儲局把2015年經濟增長預測從3月估計的2.3%至2.7%，大幅下調至1.8%至2%（失業率預測則由5%至5.2%，上調至5.2%至5.3%）令不少市場人士相信鴿派在貨幣政策辯論中再度佔得上風。

加息步伐溫和

值得注意的是，決策者雖調低了今年GDP增長增望預測，同時上調失業率預測，但2016和2017年通脹和失業率評估並沒有明顯變動；真正有所改變的，是2016和2017年的利率展望，明年底中位值從3月估計的1.875厘降至1.625厘；後年底中位數則從3.125厘調低至2.875厘。沿此路進，聯儲局在啟動加息周期後，利率正常化步伐將較早前預期更溫和。

這次議息結果雖「眾望所歸」，而利率展望亦沒有改變聯儲局年底前至少加息一次的預期，但決策者對經濟的預測和中期利率評估，卻說明了一件事：以失業率目前的下降速度，美國也許快至明年便能實現全民就業，但決策者仍不相信由此引發的通脹和工資增長壓力，足以令聯儲局不得不急速收緊銀根。局內最「鷹」的成員，似乎亦逐漸接受了這種觀點。

「適當」利率各有盤算

聯儲局的利率預測，立足於公開市場委員會17位成員對聯邦基金利率的獨立評估，雖以中位值形式出之，但個別成員對「適當利率」的看法，仍以不記名方式分布於所謂的「點陣圖」（Dot Plot）。從最新結果可見，全部17位成員一致認為聯邦基金利率2015年底應低於1厘，中位值介乎0.5至0.75厘。3月的分布則顯示，17位成員中有4人預測美息2015年底將高於1厘。換句話說，這4名決策者對加息的態度已轉趨溫和。

雖則如此，「點陣圖」的走勢仍然告訴大家，美國將於年底前與零息政策告別，關鍵只在加一次還是兩次息。話得說回頭，上述利率展望，全以中位值為本，個別成為對未來幾年的「適當」利率水平，仍然各有各的盤算，這令老畢想到一件有趣的事。

公開市場委員會成員雖根據自身對經濟增長、通脹以至市場環境的看法作出利率評估，而耶倫亦可把相對極端的展望，以「個人意見」輕輕帶過。可是，參考今次的「點陣圖」，有兩名FOMC成員認為聯邦基金利率2016年底應處於接近3厘水平，高於中位值1.625厘接近一倍。

聯邦基金利率明年底加至3厘算不算「極端」，留待識者評論。老畢覺得「好玩」的是，參考「點陣圖」的分布，處於鐘擺另一端是另一位FOMC成員認為，美息2016年底適當水平僅略高於0.25厘，跟前面提及的兩位成員的利率展望大異其趣。

假設每位決策者的意見都值得重視，那豈非意味由下個月至明年底，聯儲局既有可能每次會議都宣布加息，亦可能於今後一年半繼續把利率維持於接近零水平？

異想天開？

聯儲局自然有其認為最恰當的決策程序，但公開市場委員會每次議息，得出的都是一致決定。個別成員若真的那麼「鷹」，何以每次皆與其他決策者投一樣的票？

反過來看，他們對經濟、通脹的看法跟其他成員若真的存在那麼大的差距，以致對未來一兩年適當利率的判斷與其他決策者大異，惟此等「異見人士」卻從不反對聯儲局任何議息決定，他們在哪裏到底又是幹什麼的？

19 June 2015

信報